Segundo asalto electoral: España, observador pasivo de la evolución económica mundial

A pesar del complejo escenario que dibuja la economía mundial, en donde se conjugan perspectivas y riesgos, definitivamente los partidos políticos españoles han decidido continuar con un gobierno en funciones hasta, al menos el 26 de junio, fecha en que se reiniciará un nuevo debate de investidura de donde deberá salir un gobierno definitivo que haga frente a una compleja situación internacional que demanda una política firme, clara y con unos objetivos especialmente definidos. Hay quien opina que son seis meses importantes los que se van a perder.

La economía mundial, según las últimas previsiones, crecerá un 3,1% en 2016, ritmo similar al registrado en 2015 pero inferior al que se preveía a comienzos de año (3,25%), debido a la moderación del crecimiento de algunas economías avanzadas entre las que figura España, cuya economía apunta a una modesta ralentización de su empuje en los primeros meses del año, según el Banco de España.

La economía española tendrá que desenvolverse en los próximos meses en un entorno en el que los indicadores, inclinados en general a la baja, están ligados a la desaceleración de China, las incertidumbres sobre el momento cíclico de EEUU, los efectos de los bajos tipos de interés del área euro sobre el sistema bancario, las oscilaciones de los tipos de cambio y los precios del petróleo. Además, persisten dos riesgos de índole política: el posible cambio de gobierno en Brasil y el referéndum del Brexit, mientras que España incorpora un elemento de inestabilidad política, cuya agenda cotiza de manera significativa.

Pese a que el balance de riesgos se viene inclinando a la baja desde comienzos de año, la situación sigue siendo vulnerable ya que los bajos ritmos de crecimiento de la actividad y de los precios, hacen la situación más frágil y pueden afectar a las previsiones de crecimiento potencial a medio plazo, mientras el margen de maniobra para afrontar nuevos shocks sigue siendo limitado y no parece haber determinación por parte de los gobiernos para afrontar la situación de forma preventiva y coordinada, apoyando a la política monetaria con medidas fiscales y reformas estructurales.

En este escenario en cuyo dibujo existen lagunas y ciertas inconcreciones, las economías emergentes son más sensibles a la mayoría de estos factores de riesgo que las economías avanzadas, que comenzaron antes a corregir sus desequilibrios, aunque de forma bastante tímida.

En todo caso, aun si tales riesgos no se materializaran, el crecimiento del PIB en esos países no recupera los ritmos pre-crisis, ni se vislumbra que lo vaya a hacer. Esto es consecuencia, en buena medida, del exceso de deuda y de la reducción generalizada del crecimiento potencial y todo ello a España, dada su presencia en Latinoamérica, le afectará sobremanera.

El realismo chino da resultado

Aunque la situación económica china ha mejorado sustancialmente desde comienzos de año, los analistas siguen con la mirada puesta en la segunda economía del mundo, ya que la repercusión de sus indicadores sobre el resto de las economías es muy elevada.

Los analistas de referencia prevén una desaceleración menos intensa y en línea con el objetivo del gobierno (6,5-7%) ya que el consumo y los servicios siguen ganando peso gradualmente y la desaceleración de la inversión se ha frenado, gracias a las medidas de impulso del gobierno.

La inflación, por su parte, se situará en torno al 2% (por debajo del objetivo del 3%) y el yuan se prevé que se depreciará frente al dólar, aunque se mantendrá estable en términos de tipo de cambio efectivo.

En todo este proceso se detecta un sentido político muy realista por parte de las autoridades chinas y que ha quedado reflejado en la política cambiaria, al moderarse los riesgos de una depreciación aguda propiciada por las autoridades que pudiera arrastrar a otras divisas emergentes, generar inestabilidad financiera y agudizar presiones deflacionistas en los países avanzados. La tímida apertura de la cuenta de capital, la devaluación –modesta- del yuan frente al dólar de hace unos meses y el cambio de referencia hacia una cesta de monedas, se encuadran más bien en el proceso de reforma y apertura sin más.

Pese a ello los riesgos a medio plazo siguen presentes, dada la necesidad de conciliar el crecimiento con el ajuste de los desequilibrios (endeudamiento de empresas y gobiernos locales, exceso de inversión en equipo y residencial, etc.), con el proceso de reformas encaminadas a sostener el potencial de crecimiento y cambiar el patrón de la demanda.

La Fed rebaja expectativas
Por lo que respecta a Estados Unidos, las previsiones más fiables apuntan a que crecerá un 2% en 2016, ritmo inferior al previsto al inicio de año y al de 2015 (2,4% en ambos casos). La inflación, por su parte, se acercará al 2%, la Fed elevará sus tipos de interés dos veces en este año (hasta 0,75-1%) y los tipos de largo plazo subirán moderadamente.

Aceptando el hecho de que la Fed ha rebajado sus propias expectativas de subidas de tipos (50 puntos básicos este año frente a los 100 que estimaba al inicio del ejercicio), pues consideran que hay que ser prudentes en este proceso de subida de tipos de interés y son sensibles al contexto global, la incipiente presión sobre los costes y el buen comportamiento del mercado laboral no permiten descartar subidas más pronunciadas, que podrían provocar una cierta inestabilidad financiera en especial en economías emergentes.

Con todo, la economía de EEUU se enfrenta a dos cuestiones trascendentales que van a tener su repercusión, para bien o para mal, en el PIB: el final del ciclo de expansión y las elecciones presidenciales.

En relación a la primera cuestión, históricamente la duración media de los ciclos expansivos ha sido de cinco años (éste dura ya siete) y algunos indicadores financieros (primas de riesgo, revisiones de ratings…) siguen en niveles que históricamente han sido consistentes con recesiones. La dinámica del crecimiento, el modesto riesgo de una subida pronunciada de la inflación y la ausencia de tensiones o sobrevaloraciones en los mercados financieros sugieren que la probabilidad de recesión, en el horizonte de un año, no va más allá del 30%.

Con respecto a la elección de un nuevo presidente/a y dado lo ajustado de los resultados, es posible que hasta mitad de julio, cuando se celebren las respectivas convenciones, no se decidan los candidatos. Todo el proceso puede afectar a las expectativas sobre la economía, pues el cambio de presidente podría alterar el enfoque de la política exterior, de la política fiscal e, indirectamente, también de la monetaria.

La Eurozona pendiente de la política monetaria y la rentabilidad de su sistema bancario 
En la Eurozona, los riesgos están ligados a los límites de la política monetaria y la rentabilidad del sistema bancario y a factores de naturaleza política, una vez que se prevé que la economía estabilice su crecimiento en 2016 a un ritmo semejante al de 2015 (1,5%), dos décimas por debajo de lo que se preveía a comienzos de año apoyada en las políticas monetaria y fiscal, los bajos precios del crudo y las favorables condiciones financieras. La inflación queda lejos del objetivo (0,2% en 2016 y 1,4% en 2017) y en ese escenario el BCE mantendría los tipos oficiales en los niveles actuales hasta 2018.

Dando por bueno el hecho de que las políticas expansivas del BCE para evitar la deflación e impulsar una modesta recuperación, han contribuido a mejorar la solvencia de los acreedores y por tanto contener la mora y las provisiones, a reducir el coste de financiación mayorista y a aumentar las ganancias de capital, los efectos de este último factor se van diluyendo, en la medida en que los tipos de interés apenas tienen recorrido en la curva y, por el contrario, aumenta el impacto negativo sobre los márgenes de intermediación de los tipos de interés negativos.

Emerge con fuerza, entre los factores de riesgo en la UE, el político, con una referencia clara en el resultado del referéndum de Brexit del 23 de junio ya que una salida de Gran Bretaña tendría un impacto relevante sobre el Reino Unido y el conjunto de la UE, con repercusiones potenciales sobre países con posiciones menos europeístas. Además, la crisis de los refugiados ha afectado al liderazgo alemán y complica la adopción de políticas más coordinadas en el área lo que, unido a una situación económica compleja, ha impulsado las expectativas electorales de los partidos menos partidarios de avanzar en la integración o de consolidar las finanzas públicas sin que, a cambio, se observen nuevos avances en las necesarias reformas estructurales. Las agendas nacionales tienden a imponerse sobre las europeas y ello con el horizonte de las elecciones en Francia y Alemania en 2017, que hacen más difícil que se adopten medidas coordinadas que estimulen el crecimiento y complementen a la política monetaria.

A la espera de la evolución de los tipos de cambio y del petróleo
Aunque en los últimos meses la perspectiva de un dólar básicamente estable a lo largo de 2016 –previéndose que el tipo de cambio del dólar se aprecia moderadamente hasta el entorno de 1€=1,10$ -contribuye a la estabilidad económica y financiera global, ello no significa que el riesgo haya desaparecido en este campo, ya que una apreciación sustancial del dólar (más allá de 1€=1,05$), en un contexto en el que los mercados tienden a reaccionar con brusquedad ante cambios menores en las expectativas, tendría consecuencias adversas, al revertir los efectos favorables señalados en el segundo párrafo de este apartado.

En estas circunstancias, la depreciación de las monedas de las economías emergentes sería en general contraproducente.
Entrando en el complejo mundo del petróleo y aceptando el revés del no acuerdo de la reunión de países productores en Doha, es improbable que el precio del petróleo vuelva a los mínimos de enero (US$28 por barril de petróleo Brent), aunque el riesgo está del lado de una caída adicional del precio del crudo, que tendría un efecto adverso sobre los mercados financieros y las expectativas de crecimiento a corto plazo.

En los últimos trimestres el precio del petróleo y las bolsas han venido mostrando una correlación positiva. Esta correlación es normal si hay un factor que incide sobre ambas variables al tiempo (mayor o menor aversión al riesgo por la causa que fuere) o si la caída del petróleo refleja debilidad de la demanda y por tanto del crecimiento.

Fuente: Tendencias del dinero