La ratio deuda/PIB sigue reduciéndose en España gracias a la intensidad del ciclo del crédito

Aceptando que la evolución del endeudamiento es uno de los factores relevantes a la hora de explicar el ciclo económico, soliéndose afirmar que el crecimiento de la deuda explica, con un cierto retraso, la evolución del PIB, el ciclo de crédito en España ha sido especialmente intenso y va pasando por las fases típicas, aunque todavía se encuentra en la fase de desapalancamiento activo (caída del volumen de deuda). La ratio deuda/PIB ha bajado del 215% del PIB al 170% del PIB, lejos del 125% de 2001.

El descenso del flujo de crédito ha permitido reducir la ratio en 32 puntos porcentuales de PIB y los impagos o reestructuraciones en 15 pp. Por el contrario, la inflación sólo ha contribuido en 2pp, mientras que la evolución del PIB real incluso habría hecho subir la ratio de deuda en 2pp.

La ratio deuda/PIB de los hogares ha caído del 82% del PIB al 70% del mismo y la de las empresas del 135% al 105% del PIB.

Las estimaciones de la posición cíclica muestran que el PIB se encuentra en una fase avanzada de la recuperación. Sin embargo, la deuda está aún en una fase de ajuste y por tanto, mucho más atrasada en su ciclo.

La estimación de la brecha de crédito sugiere que éste se ha cerrado y se encuentra ya en su nivel tendencial, lo que permitiría crecer ya a un ritmo algo mayor del que se desprende de la estimación cíclica.

Las perspectivas apuntan a que a la fase de desapalancamiento activo le queda recorrido y se verá seguida –probablemente a partir de 2017- de un desapalancamiento pasivo, (crecimiento del crédito inferior al del PIB nominal), lo que resulta consistente con un impulso positivo del crédito al crecimiento del PIB, necesario para sostener incrementos superiores al potencial –aunque más moderados-, dada la perspectiva de ajuste fiscal.

La importancia del crédito en el ciclo económico varía en cada país. Esto tiene que ver, por ejemplo, con el activismo de la política fiscal o la existencia de una posición ahorradora neta relevante que permite financiar el gasto sin recurrir al crédito o el deseo de endeudarse para acumular activos financieros o reales en lugar de gastar.

Post-it

• Si la demanda se financia sólo con deuda, y hogares y empresas piden una cantidad fija de crédito cada año, el crédito aumenta a una velocidad constante, pero el crecimiento del crédito es nulo y el de la demanda y, por extensión el del PIB, es cero; lo mismo sucede si cada año se amortiza la misma cantidad. Si cada año se pide una cantidad mayor, el crédito acelera su crecimiento con lo que el impulso de crédito es positivo y el PIB crece; lo mismo sucede si cada año se amortiza menos (el saldo de deuda cae a menos velocidad).
• A grandes líneas, la teoría deja claro que el ciclo de crédito sigue un patrón como el que sigue:
  • Boom de crédito: el crecimiento del crédito se acelera y por tanto el impulso del crédito es positivo y empuja así el crecimiento del PIB por encima de su potencial. La ratio deuda/PIB aumenta porque el crédito crece más deprisa que el PIB nominal.
  • Desaceleración del crédito/recesión: el crédito estabiliza su crecimiento y luego se ralentiza e incluso cae. La economía entra en recesión y la ratio deuda/PIB aumenta incluso más deprisa que durante el boom porque la economía se desacelera antes que el crédito.
  • Desapalancamiento: tras estabilizar su caída, el crédito gradualmente cae a tasas cada vez más bajas y acaba por recuperar tasas positivas y crecientes; el impulso del crédito es neutral y enseguida positivo, de modo que apoya la recuperación del PIB.